כלכלה התנהגותית III – אנומליות

סדרת המאמרים הזו התפרסמה לראשונה באתר Investopedia. למי שקורא אנגלית, זהו מקור מצוין ללמוד על מושגים מעולם הכלכלה וההשקעות.

הנוכחות של אנומליות סדירות המתרחשות בתיאוריית הכלכלה המודרנית הייתה גורם משמעותי ביצירת הכלכלה ההתנהגותית. אנומליות אלו, והקיום המתמשך שלהם, סותרות בצורה ישירה את התיאוריות הכלכליות, המניחות התנהגות לוגית ורציונלית. להלן מובא סיכום של חלק מהאנומליות שנמצאות בספרות הכלכלית.

אפקט ינואר

אפקט ינואר נקרא על שם התופעה שבה התשואה החודשית הממוצעת עבור חברות קטנות גבוהה יותר באופן עקבי בחודש ינואר מאשר בכל חודש אחר בשנה. דבר זה סותר את תיאוריית השווקים היעילים, אשר חוזה שמחירי מניות צריכות לנוע בהילוך מקרי. (אם ברצונכם לקרוא עוד בנושא הזה תוכלו לקרוא באנגלית בתרגול של מושגים פיננסיים ב-Investopedia).

עם זאת, מחקר של Michael S. Rozeff ו-William R. Kinney מ-1976, בשם "עונתיות בשוק ההון: בוחן מקרה של תשואת מניות". במחקר זה הם מצאו שבשנים 1904-1974 הממוצע של תשואות חודש ינואר עבור חברות קטנות היה סביב 3.5%, בעוד הממוצע של תשואות שאר חודשי השנה עמד סביב 0.5%. תופעה זו רומזת שהתשואות החודשיות של חברות קטנות עוקבות אחר תבנית קבועה יחסית, מה שסותר את התחזיות של תיאוריית השוק היעיל. לפיכך, ישנו גורם לא קונבנציונאלי (מלבד תהליך ההילוך המקרי) אשר יוצר את התבנית הנ"ל.

הסבר אחד לעלייה בתשואות של חודש ינואר הוא שזה נובע כתוצאה ממכירה של מניות מופסדות בחודש דצמבר על מנת לנעול מגני מס, מה שגורם לתשואה לחזור לעלות בחודש ינואר, כאשר למשקיעים יש פחות תמריץ למכור. בעוד שמכירת סוף השנה מסבירה חלק מאפקט ינואר, הוא לא מתחשב בעובדה שהתופעה רווחת גם במקומות שאין בהם מסי רווח הון (ולכן למשקיעים אין סיבה למכור מניות בהפסד לפני סוף שנת המס). אנומליה זו מובילה לקו מחשבה שהתיאוריות המקובלות לא מתחשבות וגם לא יכולות להתחשב בכל מה שקורה בעולם האמיתי.

קללת המנצח

ההנחה הרווחת בתחומי הפיננסים והכלכלה הוא שהמשקיעים והסוחרים הם רציונליים דיים בשביל להיות מודעים לערך האמיתי של נכס כלשהוא וישלמו עליו בהתאם.

עם זאת, אנומליות כגון קללת המנצח – הנטייה של ההצעה הזוכה במכרז במכירה פומבית היא לעלות על הערך הפנימי של הפריט הנרכש – רומזות שלא תמיד כך המקרה.

תיאוריות מבוססות רציונליות מניחות שלכל המשתתפים במכרז תהיה גישה לכל המידע הרלוונטי ולכן כולם יגיעו לאותה הערכה של השווי של הפריט. כל הבדל בתמחור רומז שישנו גורם אחר שלא קשור ישירות לפריט שמשפיע על הצעות המחיר במכרז.

לפי המאמר של ריצ'ארד תאלר מ-1988 על קללת המנצח, ישנם שתי גורמים עיקריים החותרים תחת תהליך המכרז הרציונלי: מספר המשתתפים והאגרסיביות שלהם. למשל, ככל שיש יותר משתתפים במכרז, אתה בתור המשקיע, תצטרך להציע הצעות אגרסיביות יותר על מנת להניא אחרים מלהמשיך להציע. למרבה הצער, הגדלת האגרסיביות יגביר גם את הסיכוי שההצעה המנצחת שלך תעלה על הערך האמיתי של הפריט.

קחו לדוגמא רוכשים פוטנציאליים של דירה מסוימת הניגשים למכרז. ישנו סיכוי שכל המשתתפים הינם רציונליים ויודעים את השווי האמיתי של הדירה עקב כך שהם בחנו מכירות בעבר הלא-רחוק של דירות באזור. עם זאת, משתנים שאינם קשורים בכלל לדירה (כגון כמות המשתתפים והאגרסיביות שלהם) עלולים לגרום לשגיאה בהערכת השווי, מה שלעתים גורם להעלאה של מחיר המכירה ביותר מ-25% מעל לשווי האמיתי של הדירה. בדוגמא זו, הקללה פוגעת כפליים: לא רק שהזוכה במכרז שילם ביתר על הדירה, הוא גם עלול להיקלע לבעייה מימונית במידה והוא בנה על ניצול משכנתא לצורך הרכישה.

תעלומת פרמיית המניות

אנומליה שגורמת להרבה חוקרים אקדמיים בתחומי הפיננסים והכלכלה לגרד בראשם הוא תעלומת פרמיית המניות. על פי המודל לתמחור נכסי הון (CAPM), למשקיעים שמחזיקים בנכסים מסוכנים יותר, אמורה להיות תשואה גבוהה יותר עקב הנכונות שלהם לקחת סיכון (מה שנקרא, פרמייה).

מחקרים הראו שלתקופות של 70 שנה, התשואה הממוצעת של מניות עולה על התשואה הממוצעת של אג"ח ממשלתי ב-6 עד 7 אחוז. עבור מניות התשואה הריאלית השנתית הממוצעת (כלומר בניכוי עליית המדד) הינה כ-10%, ואילו לאג"ח ממשלתי התשואה הממוצעת הינה כ-3%. עם זאת, החוקרים  מאמינים שהפרמייה שמשקיעי המניות מקבלים בדמות 6% היא גדולה מדי ומעידים שמניות הרבה יותר מסוכנות להחזיק מאג"ח. מודלים כלכליים מקובלים קבעו שהפרמייה צריכה להיות הרבה יותר נמוכה. ההבדל בין המודלים התיאורטיים לתוצאות בפועל הוא כנגף בעיני החוקרים האקדמיים בבואם להסביר מדוע הפרמייה כה גדולה.

התשובה של הכלכלה ההתנהגותית לתעלומה הזו נוסבת סביב הנטייה של אנשים להיות בעלי "סלידה מהפסד קצר-טווח", מצב שבו המשקיעים מתעסקים הרבה יותר בהשפעות השליליות של הפסדים בגודל מסוים יחסית לרווח באותו גודל בדיוק. לפיכך, לרוב המשקיעים יש ראייה מאוד קצרת-טווח בנושאי השקעות. מה שקורה הוא שהמשקיעים שמים יותר מדי דגש על התנודתיות קצרת-הטווח של תיקי ההשקעות שלהם. בעוד שזה לא נדיר לראות מניה מתנודדת בכמה אחוזים בתקופת זמן קצרה, משקיע קצר-רואי לא יגיב בחיוב לירידות בתקופה זו. לפיכך, האמונה הרווחת היא שמניות חייבות להשיא פרמייה מספיק גבוהה על מנת לפצות את שנאת ההפסד של המשקיע. לפיכך, הפרמייה נראית כמעין תמריץ למשתתפי שוק ההון להשקיע במניות לעומת האג"חים הממשלתיים הבטוחים יותר.

תיאוריות כלכליות מקובלות לא מתחשבות בכל המצבים שעלולים לקרות בעולם האמיתי. אין בזה לומר שהתיאוריות המקובלות הן ללא ערך כלל, אלא שהתוספת של כלכלה התנהגותית יכולה ללבן את ההבדלים בין התיאוריות לאיך שהשווקים באמת עובדים.

אם אתם מעוניינים לעזור במימון האתר, תשקלו להירשם לאחד השירותים האינטרנטיים הבאים שיעזרו לכם להוזיל את הקניות באינטרנט שלכם: Ebates, Honey. לקריאה נוספת ראו כאן

---