קרנות נאמנות לא קונים בזארה - הסולידית

השקעה פסיבית בשוק ההון מתבססת על הרעיון שבני תמותה אינם מסוגלים לחזות את העתיד.

המסקנה הנגזרת מכך, הנתמכת באין-ספור עדויות אמפיריות, היא שמשקיעים בבורסה, גדולים כקטנים, מתקשים מאוד להשיג תשואה גבוהה יותר מהתשואה הממוצעת ("להכות את השוק") לאורך זמן. 

זו הסיבה שמשקיעים פסיביים אינם מנסים להכות את השוק — הם שואפים לחקות אותו, כלומר, להשיג התשואה הממוצעת — באמצעות רכישת מוצרים פיננסים עוקבי מדד (תעודות סל, קרנות סל וקרנות נאמנות מחקות) הגובים את דמי הניהול הנמוכים ביותר.

אני משקיעה באופן פסיבי בשוק ההון מזה כעשר שנים. ההגיונות הנ"ל ברורים לי כשמש. ויחד עם זאת, ברור לי לחלוטין מדוע השקעה במדדים מרתיעה משקיעים מתחילים, ואף נתפסת לפרקים כבלתי-הגיונית.

הסיבה היא שהשקעה פסיבית עומדת בסתירה מוחלטת לכמה מהמיתוסים הצרכניים הקדושים ביותר.

השקעה בבורסה איננה פעילות צרכנית רגילה. אף על פי שהיצע המוצרים הפיננסים הנסחרים בבורסה המקומית רק הולך ותופח, חשוב להבין שקניית ניירות ערך שונה לחלוטין מקנייה של שמלה חדשה, רכב חדש או אופניים חדשים.

אדם שחושב כמו צרכן עלול להשקיע כמו צרכן — החלטה אומללה עם משמעויות כספיות אדירות. לכן חשוב לזהות מראש את המיתוסים הצרכניים ולהגן על תיק ההשקעות שלכם מפניהם – רגע לפני שהם נוגסים בו נגיסות קטלניות.

מיתוס צרכני #1 – מה שבא בזול עולה ביוקר

כולנו לומדים מגיל אפס לזהות מחיר עם ערך. אנו גדלים בצל התובנה שמה שיקר יותר בהכרח טוב יותר ואיכותי יותר. ואמנם, יש מקרים שזה בהחלט כך — כדי לקבל שירות ממנתח הלב המיומן ביותר או מעורך הדין המקושר ביותר, ניאלץ להיפרד מסכומי עתק.

התעשייה הפיננסית מנסה לשכנע שאותו עיקרון ישים גם בניהול השקעות. הטענה היא שמכיוון שבתי ההשקעות הגדולים מעסיקים את מנהלי הכספים האיכותיים, המוכשרים והמקצועיים ביותר, מן הראוי לשלם להם יותר.

העסקה היא כזו: אתם תשלמו לנו דמי ניהול שמנים (בממוצע יותר מ-2% משווי ההון המושקע), ואנחנו, בתמורה, נשקיע את כספכם מתוך מגמה להשיג את התשואה הגבוהה ביותר. סמכו עלינו — אחרי הכל שירות טוב הוא לא זול, ושירות זול הוא לא טוב. כך זה תמיד, הלא כן?

יש רק בעיה אחת עם ההצעה המפתה הזו: גם המומחים הפיננסים הגדולים ביותר אינם יודעים מה צופן העתיד.

הם יכולים לגייס את מיטב המוחות, לנתח מגמות מאקרו-כלכליות, להצביע על כיוון השוק ולאתר מניות שלהערכתם יניבו תשואת יתר. — אבל בשורה התחתונה, רק חלקם הקטן יצליח לזהות מראש אילו מניות יכו את השוק, ורק מיעוט שבמיעוט יצליח לעשות זאת באופן עקבי, שנה אחר שנה.

אם אתם סבורים שיש דרך קלה להצביע מראש על מנהל הקרן שנכלל בקומץ בר-המזל המוכשר הזה — אני מציעה לכם לשנות את דעתכם. דמי ניהול גבוהים הם בוודאות לא אינדיקציה ליכולת נבואית.

למרבה האירוניה, ככל שדמי הניהול גבוהים יותר, כך קטן הסיכוי שמנהל הקרן יצליח לעמוד בהבטחתו להשיג תשואה גבוהה יותר. מבחינה מתמטית, מנהל קרן נאמנות הגובה דמי ניהול של 3% מתחיל את השנה במינוס של 3%. כדי "להכות את השוק", אותו מנהל יידרש:

(א) להשיג את תשואת מדד הייחוס (לדוגמה, אם מדד ת"א 100 מניב 8% בשנה, הקרן צריכה להשיג 8% בשנה).

(ב) להשיג, בנוסף לתשואת מדד הייחוס, תשואה נוספת בגובה דמי הניהול (3%) וזאת רק כדי לכסות את הבור ולהשתוות לביצועי הקרן המחקה המקבילה (שמשיגה את תשואת המדד בדמי ניהול אפסיים)

(ג) להשיג תשואה נוספת, מעבר לתשואה שהשיג בסעיפים א ו-ב, כדי שמחזיקי היחידות בקרן "יכו את השוק".

זהו אתגר כביר — עד כדי כך שבטווח הבינוני-ארוך, רובן המוחלט של קרנות הנאמנות המנוהלות לא מצליחות להכות את השוק בניכוי דמי הניהול שהן גובות.

בשוק ההון — ככל שאתה משלם יותר, אתה מקבל פחות. מה שבא ביוקר עולה ביוקר. כל שקל מיותר שאתם משלמים בדמי ניהול הוא שקל פחות שעובד בשבילכם וצובר ריבית דריבית.

זה מוזר. זה משונה. זה סותר את המיתוס הצרכני שבצילו גדלנו, אבל זו האמת המתמטית הפשוטה. כמאמרו המדויק להפליא של ג'ון בוגל:" In investing, you get what you DON'T pay for."

מיתוס צרכני #2 – משעמם זה רע

שיעמום הוא אחד מחומרי הבערה המזינים את תרבות הצריכה. צרכן שרוצה להפיג את שיעממו הוא צרכן מעולה. זו הסיבה שתרבות הצריכה מעודדת אותנו לקנות ג'אנק מיותר בנימוק שהוא יוסיף מעט צבע, טעם וריגוש לחיינו הדלוחים.

בבורסה, שיעמום הוא תכונה מבורכת. השקעה פסיבית בעלות נמוכה היא פעילות פשוטה, יעילה ושיטתית – וככזו היא משעממת להפליא.

מגדירים הרכב תיק השקעות אשר הולם את פרופיל הסיכון שלנו, מקצים את סכום ההשקעה בין נכסים מסוכנים לנכסים דלי-סיכון, יוצרים חשיפה לנכסים הללו דרך קרנות נאמנות מחקות זולות ככל הניתן, מחזיקים לאורך זמן ומאזנים לפי הצורך. זהו זה.

אין ספק – יש הרבה יותר עניין במסחר תוך יומי, מסחר באופציות, פורקס ושאר פעילויות ספקולטיביות. הקצב מהיר. הכסף מיידי. יש אקשן. הבעיה היא שהשקעה במוצרים "מרגשים" כאלה שקולה למשחק באש — כשהכסף שלכם הוא חומר בערה.

שוק ההון לא אמור לרגש אתכם. אם זה המצב — חשיפתכם למניות גדולה מדי.

מיתוס צרכני #3 – על פחות ממושלם – לא מתפשרים

מן המפורסמות היא כי תרבות הצריכה מקדשת פרפקציוניזם מדומה.

• "למה להתפשר על X כשאפשר להתקדם ל-Y?"
• "מגיע לך ה- הטוב ביותר"
• "את/ה הרי לא כמו כולם – את/ה צריכ/ה "

אנחנו לומדים מגיל צעיר שהממוצע הוא בגדר פשרה רעה. שתמיד יש לשאוף ליותר. שתמיד יש להצטיין ולהתקדם ולבלוט ולהיות טובים יותר מהשאר.

בהרבה מאד תחומים בחיים השאיפה להצטיין היא מנוע צמיחה ראוי ומבורך. עם יד על הלב — מי מאיתנו לא חושב שהוא קצת חכם יותר, מוכשר יותר או כריזמטי יותר מהממוצע?

שוק ההון, לעומת זאת, היא אחת הזירות היחידות שבהן ראוי לשאוף לממוצע.

הסיבה לכך היא כי מסחר בבורסה, בהגדרה, הוא משחק סכום אפס.

אם בז'יז'ינה רוכשת את מניית הסולידית מטולה, ולמחרת המניה טסה למעלה, הרי שבז'יז'ינה הרוויחה על חשבונה של טולה. אם, לעומת זאת, המנייה צוללת, הרי שטולה הרוויחה על חשבונה של בז'יז'ינה — שיכולה כעת רק לבכות את לכתו של הבלוג הפיננסי האהוב על כולנו.

זהו בדיוק המשחק שמתרחש מדי יום בשוק ההון — רק בקנה מידה גדול הרבה יותר.  כל קרן נאמנות אקטיבית מתיימרת  להשיג תשואה גבוהה מהממוצע — אך המציאות היא שרווח של קרן אקטיבית X בהכרח פירושה הפסד של של קרן אקטיבית Y. מה מבטיח לכם שתדעו לבחור את הקרן המנצחת?

 וכך, כל יום מסחר מפגיש את המומחים של אלטשולר-שחם מול התותחים של אקסלנס. הגאונים ממגדל נגד הקליברים של פסגות. וכנגד הענקים הללו ניצבים באומץ / איוולת (מחק את המיותר) הדגיגים הקטנים — סוחרי המניות העצמאיים, שמשוכנעים שבעזרת ניתוח טכני / ניתוח פונדמנטלי / קריאה בקפה יצליחו להערים על מחלקות המחקר האימתניות של כל אחד מהמוסדות הפיננסים הללו ולהרוויח על חשבונם.

 כולם מאמינים שהם יודעים יותר מהצד שכנגד, ושההחלטה שלהם היא הנכונה ביותר. חלקם כה משוכנעים ביכולותיהם הנבואיות עד כי הם מרשים לעצמם לגבות הרבה כסף מלקוחותיהם.

המציאות, כאמור, היא שלא ייתכן שכולם ירוויחו. כנגד כל סוחר שמשוכנע שהדבר הנכון כעת הוא למכור (כי המניה עומדת ליפול), ישנו סוחר אחר שמשוכנע שזה הזמן לקנות (כי המניה עומדת לזנק).

המשמעות היא שמחצית מקרנות הנאמנות האקטיביות לעולם תרוויח על חשבון חשבון המחצית השניה. ואם נסכם את תשואת היתר של המרוויחים עם תשואת החסר של המפסידים? נכון – נקבל את תשואת השוק הממוצעת — אותה תשואה בדיוק שהייתה מניבה לנו קרן נאמנות מחקה (בניכוי דמי ניהול אפסיים).

הבחירה, אם כן, היא להשקיע בקרן מחקה (פסיבית) השואפת להשיג תשואה ממוצעת בעלות נמוכה מ-0.5% בשנה — או בקרן אקטיבית, החותרת להשיג תשואה גבוהה מהממוצע, אך דווקא בשל כך סביר כי לאורך זמן תניב את התשואה הממוצעת — בניכוי דמי ניהול גבוהים פי 4!

מכיוון שרוב הנסיונות להכות את השוק מתרסקים בדרך כלל על קיר המציאות, הבחירה ההגיונית היא "לחתור לבינוניות" ולשלם פחות.

באופן פרדוקסלי, דווקא החתירה לממוצע לאורך זמן תניב למשקיע הפסיבי תשואה גבוהה בהרבה מזו של מקבילו האקטיבי, אשר מוכן לשלם יותר (בסיכון ובדמי ניהול) רק כדי לסחוט עוד כמה אחוזי תשואה.

מיתוס צרכני #4 – לכו בעקבות המוניטין

צרכן נבון המעוניין לרכוש מוצר מסוים יקרא חוות דעת, סקירות וביקורות אודותיו בטרם יבצע את ההזמנה. ככלל, ככל שמוצר מסוים זוכה לסקירות אוהדות יותר, כך גדל הסיכוי שתרכשו אותו.

התעשייה הפיננסית מבקשת ליישם את המיתוס הזה גם בתחום ההשקעות. זו הסיבה שהיא משקיעה מאמצים כבירים כל כך בנסיון להתברג בדירוגי הקרנות המתפרסמים לפרקים בעיתונות הכלכלית ולהפוך את מוצריהן לפופולאריים ככל האפשר.

המסר פשוט: כל שעליכם לעשות הוא לבחור קרן נאמנות עם רקורד מזהיר ואסטרטגיה נבונה ולתת למנהל הקרן לדהור הלאה לעולם שכולו תשואות דו-ספרתיות.

"הקרן שלנו מכה את השוק כבר 4 שנים ברציפות," זועק הבאנר הססגוני — ולא מותיר ספק בשאלה אם תצליח לעשות זאת גם בשנה החמישית.

למרבה הצער, יש סיבה טובה שקרנות הנאמנות מחויבות על פי חוק לפרסם את האזהרה: "אין בתשואות הקרן בעבר כדי להבטיח תשואה דומה בעתיד". בשוק ההון, מה שהיה הוא לא מה שיהיה. העובדה שקרן מסוימת נחלה הצלחה בעבר לא מעידה במאום על יכולתה לשחזר את ההצלחה גם בעתיד.

אדרבה — ככל שקרן או אסטרטגיית השקעה מסוימת נעשית פופולארית יותר, כך היא הופכת מסוכנת יותר, מפני שגדל הסיכון שמחירה התנפח מעבר לכל פרופורציה.

בשורה התחתונה

השקעה פסיבית בבורסה מתאפיינת בתכונות אנטי-צרכניות מובהקות.

פילוסופיית ההשקעה הזו לעולם תעדיף את המשעמם על פני המרגש, את השיטתי על פני הייצרי, את הממוצע על פני המצטיין, את הזול על פני היקר ואת הצנוע על פני הפופולארי.

בעיני, מכלול התכונות הזה הוא שהופך אותה לאסטרטגיית ההשקעה המתאימה ביותר למשקיעים סבלניים ועקביים — אלה שבדיוק היו בתורנות מטבח ביום שכולם חתמו על כדורי בדולח באפסנאות.

כשאתם קונים קרנות נאמנות אתם לא קונים שמלה בזארה — אתם קונים כסף עתידי. בצעו את הקנייה באופן שישאיר לכם כמה שיותר כסף עתידי ביד.