מותק, הקרנות התייקרו: מתי להחליף לקרן זולה יותר? - הסולידית

צריך לומר זאת — השקעה פסיבית לטווח ארוך היא לא בדיוק הפעילות המרגשת ביותר עלי אדמות.

משקיעים פסיביים לא מתיימרים "לדקור" את האמאזון או הפייסבוק הבאה. הם לא מהמרים על תעשיות או שווקים אקזוטיים בניסיון לקצור תשואה של אלפי אחוזים על ההשקעה שלהם. הם לא שואלים אם חברה זו או אחרת "נראית טוב לקנייה", או אם אם גרף המחירים שלה מאותת שזה דווקא הזמן לברוח.

למשקיעים פסיביים יש מטרה אחרת:  להשיג את תשואת השוק הממוצעת.

במקום לבחור חברות ספציפיות, הם מבקשים "לחקות" את התשואה המתקבלת מביצועיהן המשוקללים של אלפי חברות שונות, "טובות" ו"רעות".

במקום לתזמן את הכניסה או היציאה מהשוק, משקיעים פסיבים נשארים בשוק ו"דוגרים" על ההשקעה לטווח ארוך.

הנחת היסוד של המשקיעים הפסיביים היא שהשוק עולה בטווח הארוך; לכן, אם אם נוזיל עלויות היקפיות – דרך הקטנת דמי הניהול, צמצום מספר פעולות הקנייה והמכירה בחשבון, ותכנון מס נבון —  נצליח, בהינתן די זמן, סבלנות ומשמעת, למקסם תשואה, גם אם לכאורה אנו רק שואפים לממוצע.

משקיעים פסיביים, אם כן, לא מתרגשים מהמלצות אנליסטים, מליקוט מניות או מניתוח טכני של גרפים.  את ה"קיק" שלנו אנחנו מקבלים מאיתור הזדמנויות חדשות לשלם פחות מיסים, עמלות ודמי ניהול. אחרי הכל,  ככל שמוצרי ההשקעה שאנחנו רוכשים זולים יותר, כך אנחנו יכולים לשמור על חלק גדול יותר מהתשואה בכיסנו. העובדה (המתמטית) היא שבעולם הפיננסי, מקבלים יותר ככל שמשלמים פחות. המודעות הצרכנית הגוברת לחשיבות של הוזלת דמי הניהול בתחום הפנסיוני, לצד ההתרחבות המרשימה של היצע הקרנות המחקות (הזולות להפליא) בשוק המקומי,  מבטאים הפנמה של העקרון החשוב הזה.

על רקע זה, העובדה שב-1 בינואר 2017 כמעט 70 קרנות מחקות העלו את דמי הניהול שלהם נתפסת בעיני רבים כצעד בכיוון הלא נכון.

אמנם, המהלך היה צפוי: קרן נאמנות מקומית לא יכולה לשרוד לאורך זמן עם דמי ניהול של 0%. ובכל זאת, עבור משקיעים שרכשו את הקרנות הללו מתוך כוונה לשלם מה שפחות, המהלך המתוזמן הזה, איך נאמר, בא ברע. שאול אמסטרדמסקי, למשל, פרסם סרטון זועם בנושא בעמוד הפייסבוק שלו ואף קישר לרשימת הקרנות הסוררות, לא לפני שהציע לצופיו לעיין בתיק ההשקעות שלהם, לראות אם הוא התייקר בעקבות השינוי בקרנות, ולבדוק אם ישנן חלופות זולות יותר.

ברמה העקרונית, אני מסכימה שככל שיש  ספק – תמיד עדיף לרכוש את מוצר ההשקעה הזול יותר. אבל מה המשמעות המעשית של העקרון הזה? האם התייקרות של מוצר השקעה תמיד מצדיקה את מכירתו והחלפתו במוצר אחר?

בעיני, התשובה לשאלה הזו מורכבת מכפי שנדמה. כדי להחליט אם למכור את הקרן שהתייקרה ולקנות קרן זולה יותר במקומה,  עלינו  להתחשב במספר רב של משתנים: דמי הניהול של שתי הקרנות; שווי האחזקה הנוכחי; גובה הסכומים שבכוונתנו להפקיד בעתיד; טווח ההשקעה (פרק הזמן שבו נחזיק את הקרן לפני שנמכור אותה); והתשואה הצפויה מהקרן.

המחשבון הפשוט הזה משקלל את הנתונים הנ"ל בניסיון להמחיש את ההבדל בדמי הניהול בין שתי קרנות שונות (אפשר להזין נתונים במשבצות האפורות).

דוגמה 1: הפרש קיצוני

בואו נתחיל עם דוגמה קיצונית. נניח שהשקענו 100,000 ש"ח בקרן A הגובה דמי ניהול של 2%. מדי חודש אנחנו מפקידים 1,000 ש"ח, שהם 12,000 ש"ח בשנה. אנחנו מתכננים להשקיע במשך 20 שנה וצופים תשואה שנתית ממוצעת של 5%. אנחנו מעוניינים להשקיע בקרן B, שמשקיעה באותו מדד רק באופן פסיבי, וגובה דמי ניהול של 0.5%.

בתנאים אלה, שוויה הכולל של הקרן היקרה A יעמוד בתום 20 שנות השקעה על 503,055 ש"ח. שוויה הכולל של של הקרן הזולה B יעמוד בסוף התקופה על 617,628 ש"ח. כלומר, בתנאים אלה, במעבר לקרן הזולה יותר, תוחלת החיסכון היא 114,572 ש"ח, שהם לא פחות מ-22.77%.

זה, כמובן, הרבה מאוד כסף שעדיף שיישאר בכיסכם, ולא בכיסו של מנהל הקרן. ללמדכם שכשמוצר ההשקעה החלופי זול ביותר מ-1% (המקרה הטיפוסי יהיה מעבר מקרנות מנוהלות לקרנות מחקות),  החיסכון הוא משמעותי מאוד, ויש שיקול חזק מאוד בעד החלפת הקרן.

דוגמה 2: הפרש בינוני

אבל מה קורה אם ההבדל במחירים פחות מורגש? נניח, למשל, שקרנות A ו-B שתיהן קרנות מחקות, כאשר קרן A גובה דמי ניהול של 0.50% ואילו קרן B גובה דמי ניהול של 0.25%.

במקרה זה, קרן A תניב בסוף התקופה 617,628  ש"ח, בעוד שקרן B, הזולה יותר, תניב בסוף התקופה 639,444 ש"ח. תוחלת החיסכון כאן היא  21,815 ש"ח לאורך 20 שנה, או 3.53%.

האם במקרה זה שווה למכור את קרן A ולקנות את קרן B במקומה? כאן התשובה פחות חד-משמעית, ומחייבת התחשבות בעלויות העסקה.

וזהו כלל האצבע:

תוחלת חיסכון בעקבות מעבר לקרן הזולה > עלויות מכירת הקרן היקרה = כדאי למכור את הקרן היקרה

תוחלת החיסכון מהמעבר לקרן הזולה < עלויות מכירת הקרן היקרה = לא כדאי למכור את הקרן היקרה

זה נשמע סינית, אני יודעת. בואו ננסה להבין.

ראשית יש להתחשב בעניין של עמלות הברוקראז'. כידוע, הברוקרים בישראל (הבנקים ובתי ההשקעות) גובים עמלה עבור קנייה או מכירה של קרנות מחקות ותעודות סל. צרכן פיננסי נבון יוזיל את העמלות הללו לסביבות 0.09% לפעולה.

בדוגמה שלנו אנו מוכרים וקונים יחידות בסך של 100,000. זאת אומרת שנשלם בסך הכל 90 ש"ח על המכירה ועוד 90 ש"ח על הקנייה, ובסך הכל 180 ש"ח. העלות הזו תהיה גבוהה יותר ככל שהסכום גבוה יותר, או לחלופין ככל שהעמלה יקרה יותר.   חשוב לכלול במסגרת זו גם עמלת המרת מט"ח, אם הקרן הזולה יותר היא קרן זרה.

העלות המשמעותית יותר, מטבע הדברים, היא מס רווחי הון. כידוע, קרנות הנאמנות המחקות בישראל מסווגות כקרנות פטורות. זאת אומרת שהן לא משלמות מס על הפעולות הפיננסיות שהן מבצעות במסגרת הקרן. המיסוי מתרחש במעמד המשקיע,  בכל פעם שהוא מוכר את הקרן (בחשבון שאיננו נהנה מפטור ממס כמו קרן השתלמות או קופת גמל). כל מכירה כזו יוצרת אירוע מס: הברוקר בוחן האם נוצרו לכם רווחים ריאליים בעקבות המכירה, ובמידה שהתשובה חיובית – מנכה 25% מתוכם לטובת אוצר המדינה.

בדוגמה לעיל הנחנו ששווי הפוזיציה שלנו בקרן היקרה הוא 100,000 ש"ח. בואו נניח שהפוזיציה הזו מורכבת מקרן (סכום השקעה מקורי) של 60,000 ש"ח, כאשר יתרת הפוזיציה (40,000 ש"ח) היא רווחים שצמחו מהקרן. במצב זה, ביום שנמכור את הקרן היקרה, נידרש לשלם מס בשיעור 0.25*40,000= 10,000 ש"ח (בהנחת אינפלציה 0%).

בדוגמה זו, תוחלת החיסכון ממעבר לקרן הזולה היא כאמור 21,815 ש"ח. עלות המכירה של הקרן היקרה היא 10,180 ש"ח (180 ש"ח בעמלות, 10,000 ש"ח במיסים). מאחר שיש היגיון לשלם 10,018 היום כדי לקבל 21,815 ש"ח בעוד 20 שנה, אפשר לומר שההחלפה מוצדקת.

דוגמה 3: הפרש מזערי

מה אם ההבדל בדמי הניהול שגובות הקרנות הוא מיקרוסקופי? נניח לצורך הדוגמה שקרן A גובה דמי ניהול של 0.20%, בעוד שקרן B גובה דמי ניהול של 0.10%. נשתמש שוב באותם נתונים: שווי האחזקה הוא 100,000 ש"ח (מתוכם 40,000 ש"ח רווחים שטרם מומשו), משקיעים 12,000 ש"ח בשנה במשך 20 שנה, וצופים תשואה של 5%.

בתום התקופה, קרן A תהיה שווה 643,909 ש"ח, בעוד קרן B תהיה שווה 652,945 ש"ח, כלומר 9,035 ש"ח יותר, או 1.40%.

 במילים אחרות, המשמעות של החלפת הקרנות במקרה הזה תהיה שנצטרך לשלם 10,180 ש"ח היום כדי לקבל 9,035 ש"ח בעוד עשרים שנה. זו עסקה שקשה להצדיק מבחינה כלכלית — במיוחד אם נביא בחשבון את ערך הזמן של הכסף — ולכן במקרה זה עדיף להישאר דווקא עם הקרן היקרה יותר.

מסקנות

מהדוגמאות הסכימטריות הללו אפשר להסיק שורה של כללים מנחים:

– טווח: אופק ההשקעה ארוך הוא שיקול חזק בעוד החלפה לקרן זולה יותר. לעומת זאת, אופק השקעה קצר הוא שיקול נגדה.

– פער עלויות: הפרש משמעותי (~1%) בדמי הניהול בין הקרנות הוא שיקול בעד החלפה. הפרש לא משמעותי (0.1~) הוא שיקול נגדה.

– מיסוי: אם אין לכם רווחים לא ממומשים בקרן היקרה, או אם יש לכם הפסדים בקרן – זהו שיקול בעד החלפה, והזדמנות טובה ליצור מגן מס לטובת קיזוז רווחי הון בעתיד. לעומת זאת, אם חלק גדול מהפוזיציה היא רווחים לא ממומשים, והקרן אינה מוחזקת במסגרת חשבון הנהנה מפטור ממס או מדחיית מס, זהו שיקול נגד החלפתה.

לפני סיום, ישנה עלות נוספת שצריך להביאה בחשבון, אולם מעצם טבעה קשה להכליל אותה בתחשיב. כוונתי היא לעלות "הישיבה על הגדר". נניח שאתם מוכרים את הקרן, ושולחים פקודת קנייה רק למחרת. יחלפו 2-3 ימי מסחר עד שהסליקה תסתיים. בתקופה הזו, המדד הנעקב עשוי לעלות – בעוד שאתם תקועים מחוץ לשוק.

מצב שכזה עלול לייקר את העסקה אף יותר מכפי שתכננתם. באופן טיפוסי, רוב העליות בשווקים בשנה נתונה מתרחשות על פני מספר מצומצם של ימים שבמהלכם השוק עולה בצורה דרמטית. יהיה מאוד כואב להחמיץ את אחד הימים הללו. אין טעם לחסוך 0.1% בדמי ניהול כאשר יש סיכוי של, נניח, 10%, לכך שתחמיצו עלייה של 1%-2% בשווקים בזמן שאתם ממתינים להשלמת העסקה.

אפשר לחשוב על אסטרטגיית ביניים פשוטה יחסית על מנת להתמודד עם העניין. במקום למכור יחידות מהקרן היקרה, פשוט להפסיק להפקיד אליה, ולנתב את כל ההפקדות החדשות לקרן הזולה יותר. בצורה כזו אין עלויות עסקה, אין אירוע מס, ואתם עדיין נהנים מהעלות המופחתת של הקרן הזולה.